融绿气候研究所｜碳在险价值是什么？

对于投资机构来说，通常可以从碳在险价值（Carbon VaR）、碳贝塔（Carbon Beta）和隐含温升（ITR）等维度来测量投资组合样本在不同气候情景下所受以碳价为主的转型风险的影响。其中，碳在险价值尤为常见，它可以帮助投资机构评估气候变化对金融资产市场价值的影响。

碳在险价值的英文是Carbon Value-at-Risk（缩写为CVaR），是一种气候金融风险度量指标。在险值（VaR）是指在给定的时间窗口内和给定的置信区间下，投资组合可能遭受的最坏预期损失的度量。而CVaR模型将碳因子纳入传统的在险值模型中，旨在估量在特定投资期限内，单个被投企业或投资组合因碳价造成的资产损溢^[1]占其总资产价值的百分比。与单纯估算碳排放成本相比，CVaR能够更准确地反映碳成本上升对被投企业盈利能力以及整个投资组合价值的影响。

如何计算一家企业在2020-2030年这个时间窗口下的CVaR？首先我们需要计算在不同气候情景下企业在2020-2030每年将面临的碳减排成本（或利润）。碳减排成本的计算需要两组数据：企业未来累计所需减排量和边际碳排放社会成本。

一家企业未来累计所需减排量也就是它面临的碳排放缺口，即超过给定气候情景下排放预算的部分。企业的碳排放缺口这很大程度取决于它所在地区和行业相关宏观减排政策，同时也取决于企业自身转型意愿和潜力，例如是否有设定明确和定量的未来减排目标、是否已经采取任何减排相关管理措施、过去碳排放强度走势等等。相比于行业平均水平，若一家企业当下碳强度越低、碳强度下降速率越快、规模越大，我们通常认为其减排潜力相较行业内其他企业更高，因此该企业未来碳排放缺口会相对更小，减排压力也就越小。

边际碳排放社会成本（marginal social cost of carbon, or social cost of carbon）是计算一家企业碳减排成本的第二个关键数据，也就是大家常提到的碳价。气候情景分析里的碳价并不是指狭义的碳交易市场中的碳价格，而是指排放到大气中的每吨二氧化碳或其他温室气体给全社会以及地球造成的货币成本。碳社会成本是气候经济学中的重要概念，已被纳入多个重要经济决策和气候政策制定的考虑因素中，例如消费电器的能源效率，以及汽车燃油经济性要求等。几乎所有的气候经济模型都对未来全球或区域碳社会成本进行了预测，然而各模型中气候建模的差异导致对于碳社会成本的估计存在着很大的不一致^[2]。

结合上述两组数据，我们可以通过以下公式得到企业i在2020-2030每年碳减排总成本：

而对于一些新能源企业，我们将企业可能在碳价带来的一些机遇中获得的收入纳入考虑。例如，对于新能源发电业者，企业可以参与碳交易市场，通过出售碳配额获得一定收入。而对于新能源汽车企业来讲，企业可以通过参与碳积分交易市场来获得收入。因此，我们将一家企业的碳减排成本减去其可能获得的碳相关利润，以得到该企业的碳减排净成本：

我们将每家企业的未来碳排放净成本的时间序列贴现^[3]为现值，然后除以企业的企业价值 (Enterprise Value)^[4]，以得到该家企业的CVaR：

将资产组合中每家企业的CVaR乘以其在组合中的占比（wi），可以得到资产组合层面的CVaR：

[1] 资产损溢通常默认等价于该资产产生的碳相关成本增加值减去碳相关利润增加值。

[2] Wang, T., Teng, F., Deng, X., & Xie, J. (2022). Climate module disparities explain inconsistent estimates of the social cost of carbon in integrated assessment models. One Earth, 5(7), 767-778.

[3] 我们使用企业的加权平均资本成本（WACC）作为计算一家企业贴现碳排放净成本的贴现率。WACC通常被用来作为评估一个潜在投资项目时所用的贴现率，而我们可以把碳减排看作企业需考虑的一个的投资项目。

[4] 这里用的企业价值含有货币资金，即Enterprise Value including Cash (EVIC)。企业价值指企业全部资产的总体价值，也称“企业实体价值”，是企业股权的公平市场价值与债务的公平市场价值之和。对于投资机构来说，通常可以从碳在险价值（Carbon VaR）、碳贝塔（Carbon Beta）和隐含温升（ITR）等维度来测量投资组合样本在不同气候情景下所受以碳价为主的转型风险的影响。其中，碳在险价值尤为常见，它可以帮助投资机构评估气候变化对金融资产市场价值的影响。